Controlo da Curva de Rendimento (YCC)

O controlo da curva de rendimentos (YCC), também chamado às vezes de indexação das taxas de juro, é quando o banco central define os rendimentos dos títulos.

É considerado um tipo de política monetária não convencional.

No controlo da curva de rendimentos, um banco central define uma taxa de juro para um prazo específico.

Ele compra a quantidade necessária de títulos da dívida pública para atingir essa meta.

O controlo da curva de rendimentos exigiria que o banco central anunciasse que não permitirá que as taxas de juro numa parte da curva subam acima de uma determinada taxa.

Por exemplo, a Reserva Federal anunciaria uma taxa, digamos 50 pontos base (0,50%), e diria que está pronta para comprar todos os títulos do Tesouro com um determinado vencimento que sejam negociados acima desse nível.

Um banco central está a tentar enviar a mensagem de que garante que comprará tantos títulos quantos forem necessários para garantir que os custos dos empréstimos não aumentem.

Essa mensagem é fácil de comunicar ao público e facilita o planeamento das empresas e das famílias.

Essencialmente, uma política de YCC envolve «fixar» ou «ancorar» os rendimentos dos títulos do governo a um nível específico.

O resultado é a capacidade teórica de controlar a forma da curva de rendimentos, que é a diferença entre os rendimentos dos títulos de curto prazo e dos títulos de longo prazo.

Uma política de YCC permitiria uma maior estabilidade no nível e na volatilidade das taxas de juro, mas também poderia acarretar riscos, como um aumento excessivo do balanço do banco central.

Como ferramenta de política monetária, a YCC é uma alternativa à flexibilização quantitativa (QE), que tem sido usada durante grande parte da última década.

A QE (um tipo diferente de política monetária não convencional) usa dinheiro recém-criado eletronicamente como uma estratégia ampla para comprar títulos do governo e outros ativos, enquanto a YCC se concentra em gerir explicitamente taxas de juros específicas com compras e vendas de ativos.

O que é o controlo da curva de rendimentos?

Em tempos normais, o Sistema da Reserva Federal (“Fed”) orienta a economia aumentando ou diminuindo as taxas de juros de curtíssimo prazo, como a taxa que os bancos ganham sobre seus depósitos overnight.

Sob o controlo da curva de rendimentos (YCC), o Fed definiria um nível específico de taxa de juro e estaria pronto para comprar títulos do Tesouro para impedir que a taxa subisse acima da meta.

Essa seria uma forma de o Fed estimular a economia se reduzir as taxas de curto prazo a zero não fosse suficiente.

Em que o YCC difere do QE?

O controlo da curva de rendimentos é diferente da QE num aspeto importante.

O QE lida com quantidades de títulos, enquanto o YCC se concentra nos preços dos títulos.

Por exemplo, o Fed anuncia que vai comprar US$ 1 trilhão em títulos do Tesouro.

A compra de títulos aumenta a sua procura, o que aumenta o seu preço.

Como os preços dos títulos estão inversamente relacionados com os seus rendimentos, o preço mais alto leva a taxas de juro mais baixas (rendimentos mais baixos).

Isso é QE.

No YCC, o banco central compromete-se a comprar qualquer quantidade de títulos que o mercado queira fornecer ao preço-alvo.

No exemplo anterior de QE, o Fed comprou US$ 1 trilhão em títulos. No YCC, não há um valor específico em dólares como meta.

Simplesmente continuará a comprar até atingir o preço desejado.

Assim que os mercados de títulos internalizam o compromisso do banco central, o preço-alvo torna-se o preço de mercado.

Porquê? Porque quem iria querer vender o título a um investidor privado por menos do que poderia obter vendendo ao Fed?

Como funciona o YCC?

Vamos usar os iPhones como exemplo.

A Apple cria um novo iPhone com oito câmaras.

Mas isso não é tudo...

O iPhone paga-lhe 10 dólares por ano. Durante dois anos seguidos.

O preço desse iPhone é US$ 1.000.

Então, tu compras por US$ 1.000 e, todos os anos durante os próximos dois anos, ele paga US$ 10.

O iPhone oferece um rendimento de 1%.

1000 dólares divididos por 10 dólares = 0,01 (ou 1%).

Digamos que o Fed quisesse que o preço do iPhone mais recente fosse fixado em US$ 1.000. Mais especificamente, eles querem que o RETORNO seja fixado em 1%.

Isso significa que o preço do iPhone deve ser fixado em US$ 1.000.

Mas as pessoas que os possuem odeiam-nos.

As selfies ficam horríveis e querem se livrar dos seus iPhones.

Agora há oferta a mais e procura insuficiente para o iPhone.

Os vendedores não conseguem encontrar compradores a US$ 1.000, então baixam o preço e oferecem US$ 800.

Mas se for vendido a 800 dólares, o rendimento aumenta.

Agora é de 1,25%.

800 dólares divididos por 10 dólares = 0,125 (ou 1,25%).

O Fed não gosta nada disso! Ele quer que o rendimento seja de 1%!

Então, o Fed entra em cena e compra todos os iPhones até que a oferta seja reduzida o suficiente para que o preço volte a US$ 1.000.

Isto é o YCC

Substitua o iPhone por um título de 2 anos com um rendimento de 1% e agora está de volta ao mundo real.

O YCC já foi tentado antes?

O YCC não é novidade.

O Banco do Japão (BoJ) é o único grande banco central que experimentou a fixação de taxas de juros na história recente.

Em 2016, com as taxas de curto prazo já empurradas para território negativo com poucos efeitos, lançou uma experiência ousada.

O Banco do Japão comprometeu-se a fixar ou indexar os rendimentos dos títulos do governo japonês (JGBs) de 10 anos em quase zero por cento.

Isto foi feito para tentar impulsionar a inflação persistentemente baixa e dar vida a um cenário de consumo anémico.

Nos dias em que os investidores privados, por qualquer motivo, não estão dispostos a pagar esse preço, o BoJ compra mais títulos para manter os rendimentos dentro da faixa de preço alvo.

O YCC é apenas uma parte do grande esforço político do BoJ, que também inclui flexibilização quantitativa, orientação futura e taxas de juros negativas — todas destinadas a elevar a inflação.

O Banco tem sido bem-sucedido em manter essa taxa de rendimento de zero por cento nos JGBs.

Outra consequência positiva é que o YCC permitiu ao BoJ comprar menos títulos nos últimos três anos do que no âmbito do grande programa de flexibilização quantitativa iniciado em 2013.

Até ao final de 2016, o BoJ comprava cerca de 100 biliões de ienes em JGBs por ano. Como resultado, o balanço do BoJ expandiu-se muito mais rápido do que o de outros grandes bancos centrais.

Desde o início da YCC, no entanto, o BoJ tem comprado títulos a um ritmo mais lento e ainda mantém os rendimentos dos títulos de 10 anos em níveis historicamente baixos.

A experiência do BoJ mostra que uma política de YCC credível pode ser mais sustentável para os bancos centrais do que um programa de compra de ativos baseado em quantidade.

Dito isto, embora a YCC tenha resultado numa redução efetiva do ritmo de compra de JGB pelo banco central, a distribuição da propriedade mostra claramente que o BoJ monopolizou o mercado.

Como é que a YCC afeta a economia?

Teoricamente, a fixação das taxas de juro deve afetar as condições financeiras e a economia de muitas das mesmas formas que a política monetária tradicional.

Taxas de juros mais baixas sobre títulos do Tesouro devem resultar em:

• Taxas de juros mais baixas para hipotecas, empréstimos para automóveis e dívida corporativa
• Preços imobiliários mais altos
• Preços mais altos das ações
• Dólar mais fraco

Todas essas mudanças ajudam a incentivar os gastos e os investimentos dos consumidores e das empresas.

Cenário ideal

Pesquisas recentes sugerem que fixar as taxas de médio prazo em um nível baixo, uma vez que a taxa dos fundos federais chegue a zero, ajudaria a economia a se recuperar mais rapidamente após uma recessão.

Mas outros argumentam que essa transmissão da taxa de rendimento fixa para as taxas de juros do setor privado dependeria muito da capacidade do Fed de convencer os mercados financeiros de que está realmente comprometido com o programa.

Por exemplo, se o Fed anunciasse que planeia fixar os rendimentos dos títulos do Tesouro a 1 ano em zero por cento.

Isso significa que as notas de 1 ano em circulação (que vencerão em 1 ano ou menos) são elegíveis para serem compradas a um preço atraente.

Se os investidores acreditarem que o Fed vai manter este programa durante todo o prazo dos ativos elegíveis (1 ano), então eles vão começar a negociar esses títulos a um preço consistente com a indexação, porque vão estar confiantes na sua capacidade de vender ou comprar novamente a esse preço antes do vencimento do ativo.

Nesse cenário, o Fed pode ter que comprar apenas um número limitado de títulos para manter os preços na meta, e os rendimentos de outros títulos do setor privado provavelmente cairão em linha com os dos títulos do governo.

Se os investidores acreditarem que o Fed vai manter a paridade, o Fed poderia conseguir taxas de juros mais baixas sem expandir significativamente o seu balanço.

Em teoria, se o compromisso com a paridade fosse totalmente credível, o Fed poderia não precisar comprar nenhum título.

Cenário de pesadelo

Se os investidores acharem que o Fed vai ter que abandonar a meta em algum momento antes do fim do ano, talvez porque acreditam que a economia vai se recuperar e a inflação vai subir antes disso.

Nesse caso, eles estariam menos dispostos a comprar títulos de 1 ano ao preço do Fed, e o Fed ficaria obrigado a comprar grandes quantidades do título indexado.

Um aumento repentino nos rendimentos poderia forçar o banco central a comprar títulos do Tesouro em grandes quantidades.

Num caso extremo, o Fed pode ter de comprar toda a oferta desses títulos.

Em julho de 2018, o BoJ foi forçado a oferecer a compra de quantidades ilimitadas de títulos a 0,11% para evitar que as taxas de longo prazo subissem acima da meta, quando o rendimento a 10 anos estava a subir devido ao aumento das taxas globais (devido ao aumento das taxas pelo Fed na altura).

O YCC funcionará nos EUA?

Embora os exemplos históricos de YCC envolvam indexação das taxas de longo prazo, os responsáveis políticos afirmaram que, se alguma vez adotasse alguma indexação das taxas de juro, a Fed tentaria fixar como meta as taxas de curto ou médio prazo.

Isso deve-se principalmente ao facto de o Fed ter estabelecido que a sua principal ferramenta de política monetária é a taxa de juros overnight.

Isto significa que qualquer política relacionada com o balanço teria de ser conduzida de formaconsistente com as suas expectativas sobre a trajetória da taxa overnight.

A fixação de uma meta para o rendimento de longo prazo, como o dos títulos do Tesouro a 10 anos, implicaria provavelmente uma grande expansão do balanço.

Manter essa estratégia exigiria que os investidores acreditassem que a inflação e as taxas de curto prazo ficariam baixas durante todo o período de fixação.

Nos EUA, definir como meta rendimentos de curto prazo seria mais fácil e mais provável de ser percebido como uma política credível pelo público do que definir como meta rendimentos de longo prazo.

Por que é que uma meta para os títulos de 10 anos funcionou no Japão?

Uma razão é que muitos investidores privados em títulos do Tesouro japonês compram os títulos para "manter", em vez de negociá-los.

Isso significa que as grandes instituições que preferem ou são obrigadas a ter um estoque de títulos públicos seguros estão dispostas a manter os JGBs mesmo que esperem que as taxas de curto prazo subam antes do vencimento dos títulos.

Outra razão é a enorme presença do BoJ no mercado de JGB. Anos de compras intensas deixaram-no com quase 50% do mercado.

Com esse enorme domínio do mercado de títulos, o YCC se torna uma ferramenta poderosa para o Japão.

Nos EUA, porém, o mercado de títulos do governo é diferente. O mercado do Tesouro é o maior e mais líquido do mundo.

Ao contrário do BoJ, o Fed tem uma presença muito menor no mercado de títulos do governo dos EUA, com participações inferiores a 20%.

Os investidores também compram e vendem títulos com frequência, à medida que atualizam as suas expectativas sobre as taxas.

É mais provável que não estejam a «comprar e manter», mas sim a negociar obrigações.

Quais são os riscos do YCC?

Tal como outras políticas monetárias não convencionais, um grande risco associado às políticas de YCC é que elas colocam em risco a credibilidade do banco central.

Elas exigem que o banco central se comprometa a manter as taxas de juro baixas durante um determinado período no futuro.

Isso é exatamente o que ajuda a incentivar os gastos e os investimentos, mas também significa que o banco central corre o risco de deixar a inflação subir muito rápido enquanto mantém o seu compromisso.

Por exemplo, se o Fed se comprometesse com uma meta fixa de 3 anos, estaria a apostar que a inflação não ficaria muito acima da meta de 2% durante esse período.

Se isso acontecer, o Fed pode ter de escolher entre abandonar a sua promessa sobre a indexação ou não cumprir o seu objetivo de inflação declarado.

Ambas seriam opções terríveis em termos de credibilidade junto ao público.

Alguns dos riscos potenciais associados à QE também se aplicam ao controlo da curva de rendimentos

Por exemplo, ambas as políticas podem exigir que o Fed adicione grandes quantidades de ativos ao seu balanço.

Embora a experiência do Fed com a QE sugira que os efeitos colaterais dessa expansão do balanço patrimonial sejam mínimos.

O Fed afirmou que prefere um balanço mais pequeno a um maior, por várias razões.

Dito isto, o programa YCC poderia potencialmente exigir uma expansão do balanço menor do que um programa de QE.

Isso partindo do princípio de que a indexação fosse credível e focada em ativos de médio prazo.

É isso que torna o YCC atraente para os formuladores de políticas.

Voltar a definir metas explícitas para os rendimentos também pode ser politicamente difícil, renovando as preocupações com a interferência excessiva do banco central e a intervenção no mercado.

Resumindo, se o banco central conseguir implementar uma política de YCC de forma suave e credível, ela pode ser uma ferramenta eficaz para apoiar a economia quando a política monetária tradicional está limitada pelo limite inferior zero (ZLB).

A ZLB ocorre quando a taxa de juros nominal de curto prazo está em ou perto de zero, causando uma armadilha de liquidez e limitando a capacidade do banco central de estimular o crescimento econômico.

YCC + QE + Orientação futura

Os investigadores sugeriram que a YCC seria mais eficaz se usada em combinação com orientação futura e QE.

Essas duas políticas já fazem parte do conjunto de ferramentas do Fed.

Primeiro, as orientações futuras e uma taxa zero fixa para títulos de curto prazo reforçam-se mutuamente, porque ambas dizem aos mercados para esperarem taxas baixas por um tempo.

Enquanto isso, o QE poderia exercer pressão descendente sobre ativos de prazo mais longo do que aqueles aos quais a fixação se aplica.

Em outras palavras, quando usadas em conjunto, as três políticas monetárias não convencionais poderiam simultaneamente reduzir, achatar e uniformizar toda a curva de rendimentos.