收益曲线控制 (YCC)

收益率曲线控制（“YCC”），有时也被称为利率锚定，是指中央银行通过设定债券收益率来控制市场利率。

这被认为是一种非常规货币政策。

在收益率曲线控制下，中央银行将特定到期日的利率作为目标。

它会购买足够数量的政府债券以达到这一目标。

收益率曲线控制要求央行宣布不会允许曲线的一部分利率超过一定水平。

例如，美联储会宣布一个利率，比如 50 个基点（0.50%），并声明准备购买所有交易价格高于该水平的特定到期国债。

中央银行试图传达的信息是，它 保证购买尽可能多的债券，以确保借贷成本不会上升。

这一信息便于向公众传达，也便于企业和家庭进行规划。

基本上，YCC 政策涉及将政府债券收益率“固定”或“锚定”在特定水平。

其结果是理论上能够控制收益率曲线的形状，即短期债券与长期债券收益率之间的差异。

YCC 政策可以提高利率水平和波动性的稳定性，但也会带来一些风险，例如央行资产负债表过度膨胀。

作为货币政策工具，YCC 是过去十年中广泛使用的量化宽松（QE）的替代方案。

QE（另一种非常规货币政策）是一种粗放型策略，利用新创造的电子货币购买政府债券和其他资产，而 YCC 则侧重于通过资产购买和出售来明确管理特定利率。

什么是收益率曲线控制？

在正常情况下，美联储通过提高或降低非常短期的利率（例如银行隔夜存款利率）来引导经济。

在收益率曲线控制（“YCC”）下，美联储将设定一个特定的利率水平，并准备购买国债，以防止利率上升超过目标水平。

这是美联储在短期利率降至零后仍需刺激经济的一种方式。

收益率曲线控制与量化宽松有何不同？

收益率曲线控制与量化宽松在核心机制上存在根本差异。

QE涉及债券的数量，而YCC关注债券的价格。

例如，美联储宣布将购买1万亿美元的国债。

购买债券会增加其需求，从而推高其价格。

由于债券价格与收益率呈反比关系，价格上涨会导致利率下降（收益率下降）。

这就是量化宽松（QE）。

在YCC下，央行承诺以目标价格购买市场愿意提供的任何数量的债券。

在之前的量化宽松（QE）例子中，美联储购买了1万亿美元的证券。在收益率曲线控制（YCC）下，没有特定的美元金额目标。

它只会继续购买，直到达到其想要的价格为止。

一旦债券市场消化了中央银行的承诺，目标价格就成为市场价格。

为什么？因为谁会愿意以低于出售给美联储的价格将债券出售给私人投资者呢？

YCC是如何运作的？

我们以 iPhone 为例。

苹果公司推出一款配备 8 摄像头的 iPhone。

但这还不是全部……

这款iPhone每年会给你$10。连续两年。

这款 iPhone 的售价为 $1,000。

所以你以$1,000购买它，并在接下来的两年里，每年都能收到$10。

iPhone 的收益率为 1%。

$1,000 除以 $10 = 0.01（即 1%）。

假设美联储希望将最新款 iPhone 的价格固定在 $1,000。更具体地说，他们希望将收益率固定在 1%。

这意味着iPhone的价格必须被固定在$1,000。

但拥有iPhone的人讨厌它。

他们的自拍效果糟糕透顶，想要摆脱 iPhone。

现在iPhone的供应过剩，需求不足。

卖家无法以$1,000的价格找到买家，因此他们降低价格，以$800出售。

但如果以$800出售，收益率会上升。

现在收益率为1.25%。

$800除以$10等于0.125（即1.25%）。

美联储对此非常不满！它希望收益率保持在1%！

因此，美联储介入并大量购买iPhone，直到足够的供应被清除，价格回到$1,000。

这就是收益率曲线控制（YCC）

将 iPhone 替换为收益率为 1% 的 2 年期债券，现在您又回到了现实世界。

YCC 以前尝试过吗？

YCC并非新鲜事物。

日本央行（“BoJ”）是近年来唯一一家尝试过利率锚定的主要央行。

2016 年，由于短期利率已降至负值，但效果不明显，日本央行推出了一项大胆的实验。

日本银行承诺将10年期日本政府债券（“JGBs”）的收益率锚定在接近零的水平。

此举旨在提振持续低迷的通胀，为疲软的消费支出注入活力。

当私人投资者因各种原因不愿意支付该价格时，日本央行会通过购买更多债券来确保收益率维持在目标区间内。

收益率曲线控制（YCC）只是日本央行大规模政策工具箱中的一环，其他措施还包括量化宽松、前瞻性指引和负利率政策，所有这些都旨在提振通胀。

日本央行在维持日本国债收益率为零方面总体上取得了成功。

另一个积极影响是，与2013年启动的大规模量化宽松计划相比，过去三年日本央行购买的债券数量有所减少。

截至 2016 年底，日本央行每年购买约 100 万亿日元的日本国债。因此，日本央行的资产负债表扩张速度远快于其他主要央行。

然而，自实施 YCC 以来，日本央行购买债券的速度放缓，但仍将 10 年期债券的收益率维持在历史低位。

日本央行的经验表明，与基于数量的资产购买计划相比，可信的 YCC 政策对央行而言更具可持续性。

不过，尽管YCC已使央行购债步伐有效放缓，但持仓结构明显显示日本央行已垄断市场。

YCC对经济有何影响？

从理论上讲，利率挂钩与传统货币政策对金融状况和经济的影响大致相同。

国债利率下降应导致：

• 抵押贷款、汽车贷款和企业债务的利率下降
• 房地产价格上涨
• 股票价格上涨
• 美元贬值

所有这些变化都有助于刺激消费者和企业的消费与投资。

最佳情景

最近的研究表明，一旦联邦基金利率降至零，将中期利率固定在较低水平将有助于经济在衰退后更快复苏。

但其他人则认为，固定收益率对私营部门利率的传导程度在很大程度上取决于美联储能否说服金融市场相信其真的会坚持该计划。

例如，如果美联储宣布计划将1年期国债收益率锚定在0%。

这意味着到期期限为1年或更短的在流通中1年期国债（即符合条件资产）可按吸引人的价格被购买。

如果投资者相信美联储将在符合条件资产的整个期限（1 年）内坚持该计划，那么他们就会以与固定价格一致的价格交易这些证券，因为他们相信自己能够在资产到期前再次以该价格出售或购买。

在这种情况下，美联储可能只需购买数量有限的债券，以将价格维持在目标水平，其他私营部门证券的收益率更可能与政府证券的收益率保持一致。

如果投资者相信美联储将坚持锚定，美联储可以在不显著扩大资产负债表的情况下实现更低的利率。

理论上，如果对锚定汇率的承诺完全可信，美联储可能无需购买任何债券。

噩梦情景

如果投资者认为美联储将在今年年底前不得不放弃锚定，可能是因为他们认为经济将在那时复苏且通胀将上升。

那么他们将不太愿意以美联储设定的价格购买1年期债券，美联储将被迫大量购买锚定债券。

收益率的突然飙升可能迫使央行大规模购买国债。

在极端情况下，美联储可能不得不购买此类证券的全部供应量。

2018 年 7 月，由于全球收益率上升（当时美联储加息），10 年期收益率攀升，日本央行被迫提出以 0.11% 的利率无限量购买债券，以防止长期利率升至目标水平以上。

YCC在美国会有效吗？

虽然历史上的 YCC 案例涉及长期利率的固定，但政策制定者表示，如果美联储采用某种利率固定政策，将尝试以短期或中期利率为目标。

这是因为美联储已明确其主要政策工具是隔夜拆借利率。

这意味着，任何与资产负债表相关的政策都必须与美联储对隔夜利率走势的预期保持一致。

以 10 年期国债等长期收益率为目标，更可能涉及资产负债表的大幅扩张。

要维持这种策略，投资者必须相信在挂钩期间通胀和短期利率将保持较低水平。

在美国，与长期收益率相比，短期收益率更容易成为目标，也更可能被公众视为可信的政策。

为什么 10 年期债券的目标在日本行之有效？

一个原因是，许多日本国债（JGB）的私人投资者采取“买入并持有”策略，而非频繁交易。

这意味着，喜欢或需要持有安全政府债券的大型机构，即使预计短期利率会在债券到期前上升，也愿意持有日本国债。

另一个原因是日本央行在JGB市场中的巨大存在。多年的大规模购买使日本央行持有几乎50%的市场份额。

由于对债券市场拥有如此巨大的控制力，YCC 成为日本的一个有力工具。

然而，在美国，政府债券市场的情况不同。美国国债市场是全球最大且流动性最强的市场。

与日本央行不同，美联储在美国政府债券市场中的影响力要小得多，持有量不到 20%。

投资者也会根据对利率的预期变化频繁买卖债券。

他们很可能不会“买入并持有”，而是进行债券交易。

YCC的风险有哪些？

与其他非常规货币政策一样，YCC 政策的主要风险在于，它会危及中央银行的信誉。

这些政策要求央行承诺在未来某个时间段内保持低利率。

这正是鼓励支出和投资的因素，但同时也意味着央行在坚持承诺的同时，面临通胀过快上升的风险。

例如，如果美联储承诺将利率维持在 3 年不变，那么他们就赌的是，在此期间通胀不会远高于 2% 的目标。

如果通胀确实失控，美联储可能不得不面临放弃锚定承诺或放弃既定的通胀目标的两难选择。

这两种选择都会严重损害美联储在公众中的信誉。

量化宽松（QE）的一些潜在风险也适用于收益率曲线控制

例如，这两种政策都可能要求美联储在其资产负债表上增加大量资产。

尽管美联储在实施量化宽松政策时的经验表明，资产负债表扩张的副作用相对较小。

美联储表示， 出于多种原因，它更倾向于缩小资产负债表规模。

尽管如此，与量化宽松政策相比，收益率曲线控制计划可能需要较小的资产负债表扩张。

此假设基于收益率曲线控制的锚定具有可信度且专注于中期资产。

这就是为什么YCC对政策制定者具有吸引力。

再次明确目标收益率也可能面临政治挑战，重新引发对央行越权和市场干预的担忧。

总而言之，如果央行能够顺利、可信地实施 YCC 政策，当传统货币政策受到零下限（ZLB）的制约时，它可以成为支持经济的有效工具。

ZLB是指短期名义利率处于或接近零，导致流动性陷阱，限制了央行刺激经济增长的能力。

YCC + QE + 前瞻性指引

研究人员建议，若将YCC与前瞻性指引和量化宽松（QE） 相结合，其效果将更为显著。

这两项政策已纳入美联储的政策工具箱。

首先，前瞻性指引和短期证券零利率挂钩是相辅相成的，因为它们都向市场传递了利率将在一段时间内保持较低的信号。

与此同时，量化宽松（QE）可以对长期资产施加下行压力，而这些资产不受利率锚定政策的影响。

换言之，当这三项非常规货币政策结合使用时，可同时实现收益率曲线的下行、平坦化和均衡化。